**药捷安康IPO：估值超50亿，监管追问股权变动定价依据，尚无商业化产品扭亏仍遥遥无期**

药捷安康（南京）科技股份有限公司，一家专注于肿瘤、炎症及心脏代谢疾病小分子创新疗法的生物制药公司，近期更新了招股书并获得了中国证监会的IPO备案。该公司计划发行不超过1.46亿股，并将34名股东所持的合计2.86亿股境内未上市股份转为境外上市股份，与发行新股一同在香港联合交易所上市流通。这一消息引发了市场的广泛关注，但药捷安康的IPO之路并非一帆风顺。

招股书显示，药捷安康自成立以来，一直致力于发现及开发创新疗法，以满足临床需求。然而，尽管公司在研发领域投入巨大，但至今尚未有商业化产品问世。这种“三无”（无产品、无收入、无利润）的状态，使得药捷安康的经营面临严峻挑战。自成立以来，公司持续亏损，2022年、2023年及2024年上半年，公司亏损额分别为2.52亿元、3.43亿元、1.6亿元。截至2024年6月30日，公司累计亏损已达12.85亿元。

由于缺乏自主造血能力，药捷安康长期依靠外部融资来维持经营。截至目前，公司已完成了9轮融资，累计融资额约17.23亿元。然而，随着研发支出的不断增加，公司融资所得资金已逐渐捉襟见肘。2023年，公司账上现金及现金等价物已由2022年的9.84亿元快速下降至4.97亿元，并进一步降至2024年10月31日的1.73亿元。在研发支出方面，2022年、2023年以及2024年上半年，药捷安康的研发支出分别为2.63亿元、3.44亿元、1.42亿元。仅考虑研发投入的情况下，目前公司的现金储备也仅能维持约半年左右的研发开支。

产品方面，药捷安康已建立了6款临床阶段候选产品、1种临床前候选产品的管线。其中，Tinengotinib（TT-00420）是公司的核心产品，也是目前距离商业化最近的管线。Tinengotinib主要靶向包括FGFR/VEGFR、JAK和Aurora激酶在内的三个关键通路，用于治疗各种复发或难治、耐药实体瘤，包括胆管癌、前列腺癌、乳腺癌等。截至2024年6月20日，Tinengotinib共有8项临床试验在同步进行，其中单药用于胆管癌的适应症正在美国、韩国、英国、欧盟等多地进行III期国际多中心临床试验，在中国则进行II期关键性临床试验。然而，新药研发的全流程中，临床试验阶段是研发费用支出的大头，且随着临床进度的推进，研发费用逐步增多。同时，海外临床试验成本远高于国内，通常为国内的3倍以上。因此，随着国内II期以及海外III期临床试验的开展，公司研发成本将进一步攀升，现金流也将进一步承压。

从产品的市场潜力来看，胆管癌是一种少见的恶性肿瘤，全球范围内该病占恶性肿瘤的1%左右。目前，已有FGFR抑制剂佩米替尼、福巴替尼获批用于化疗进展后FGFR变异的胆管癌治疗（即二线治疗），但NCCN或CSCO指南均缺少对FGFR抑制剂耐药后的治疗推荐。因此，Tinengotinib作为后线治疗的潜在选择，虽具有一定临床价值，但从市场角度来看，适应症较小以及末线治疗的定位导致潜在市场规模有限，缺乏成长为大品种的潜力。就其他适应症而言，乳腺癌等大癌肿市场中不乏强力竞品，且Tinengotinib针对相关适应症的II期临床试验尚未完成，有效性仍未得到论证，仍需进一步观察。

在估值方面，药捷安康的估值已超50亿元，显著高于行业水平。历史沿革显示，药捷安康自2016年至2023年已先后完成9轮融资。2020年3月至7月，公司先后完成C-1轮、C-2轮、C-3轮融资，已付每股成本均为4.94元/股。2021年2月，公司进行C+轮融资，C+轮融资的已付每股成本大幅增至9.51元，公司投后估值也由2020年7月的12.1亿元增至27.3亿元，在不足半年的时间里增长超125%。2021年7月，药捷安康进行D轮融资，已付每股成本进一步增至12.03元/股，公司估值达43.29亿元，相比五个月前再度增长近60%。这一系列股权变动的定价依据及合理性，也引发了监管部门的追问。

2023年2月，公司完成IPO前最后一轮D+轮融资，此时公司投后估值已达45.9亿元。按最后一轮融资时的每股成本计算，在不考虑IPO溢价发行的情况下，公司整体估值已达52亿元。由于创新药行业的特殊性，部分企业尚处于发展的早期阶段，尚未实现盈利，核心价值逻辑往往是其未来发展的良好预期而非当期的业绩表现，因此普遍使用的市盈率估值方法存在失真现象。而市研率是在此背景下引入的关键量化估值指标，可作为相关公司的估值参考。以2023年公司研发成本计，药捷安康市研率约15倍；以2022年、2023年平均研发成本计，公司市研率约17倍。而据Wind数据显示，目前港股18A企业市研率中位数和算术平均值均远低于药捷安康的市研率，药捷安康估值已显著高于行业水平。

面对估值高企和监管问询，药捷安康的IPO之路充满了不确定性。尽管公司拥有创新的研发方法和有前景的产品管线，但在全球制药行业中，尤其是肿瘤治疗领域，市场竞争异常激烈。竞争对手不仅资金雄厚、技术先进，并且通常能更早获得监管批准，从而抢占市场先机。药捷安康意识到竞争的严峻性，正在通过与全球及国内行业参与者的合作，拓展研究合作、共同开发和产品授权等商业机会。同时，公司也在积极构建自己的国际商业化策略，努力实现其产品在海外市场的最大化价值。

然而，在IPO的临门一脚之前，药捷安康仍需解决诸多隐忧。除了大额累亏和现金储备捉襟见肘外，核心产品市场空间有限也是公司面临的一大挑战。尽管Tinengotinib在胆管癌等适应症中显示出了一定的临床价值，但从市场角度来看，其潜在市场规模有限，缺乏成长为大品种的潜力。此外，随着临床试验的推进和研发成本的攀升，公司现金流将进一步承压，扭亏之路仍遥遥无期。

尽管如此，药捷安康并未放弃对未来的憧憬。公司通过不断优化研发流程和积极开拓国际市场，正在努力实现其成为全球医药行业重要参与者的愿景。在知识产权保护方面，药捷安康已在中国和美国等多个司法管辖区获得了多项专利授权，并提交了多项专利申请。这不仅为其产品研发提供了法律保护，也巩固了其在行业内的地位。未来，随着更多临床试验的完成和产品的商业化进程加速，药捷安康有望逐步摆脱亏损困境，实现可持续发展。

药捷安康的IPO之路虽然充满挑战，但也充满了机遇。作为一家专注于创新疗法的生物制药公司，药捷安康拥有独特的研发方法和有前景的产品管线。只要能够克服当前的困境，抓住市场机遇，药捷安康有望在未来实现质的飞跃，成为医药行业的一颗璀璨明珠。然而，这一切都需要时间和努力，药捷安康需要时刻保持清醒的头脑和坚定的信念，才能在激烈的市场竞争中脱颖而出。

1.药捷安康IPO估值50亿，监管紧盯股权定价，扭亏前路漫漫介绍

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